二次降准，意欲何为？

12月3日，国务院总理李克强会见IMF总裁格奥尔基耶娃时表示“继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，围绕市场主体需求制定政策，运用多种货币工具，适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度，促进综合融资成本稳中有降，确保经济平稳健康运行”。

而仅仅过了一个周末，在12月6日晚间中国人民银行宣布决定于2021年12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.4%。此次降准为全面降准，共计释放长期资金约1.2万亿元。

降准的必要性

三季度以来，我国经济下行趋势确立，央行坚持实施稳健的货币政策，但宽信用进程始终不及预期。尤其是房地产项对经济的拖累格外显著，在“房住不炒”、“三道红线”和“两集中”的政策背景下，住宅销售、供地、新开工、竣工增速均大幅下行。虽然地产政策在四季度有所边际放松，地产销售融资等环节逐步好转，但当前地产下行趋势尚未结束，往后看依旧是经济修复过程中最大的风险点。同时，在总理提出降准表述的当日，恒大表示可能无法对一笔境外债券履行担保责任，出现实质性违约。

图表1：房地产链条全线走弱

资料来源：中国人民银行

从其他项来看，虽然出口和制造业维持韧性，但依旧呈现放缓态势；基建在跨周期调节的政策基调下尚未开始发力；消费端在疫情之后一直被就业和收入所影响，修复速度远不及预期。因此，三季度我国4.9%的GDP增速低于潜在增长率，三季度货币政策报告也积极释放宽松信号，删去“货币总闸门”和“坚决不搞‘大水漫灌’”的表述，稳增长诉求增强。

图表2：三季度GDP低于潜在增速

资料来源：中国人民银行

降准的含义

2018年之后，由于抵押物逐渐耗竭，部分金融机构难以获得央行投放的基础货币，严重影响了货币政策的传导。随着我国货币政策调控框架从数量型转向价格型，降准逐渐成为常规性货币政策工具，不再简单的释放货币政策全面宽松的信号。以7月降准为例，降准后银行间市场利率没有明显下降。

图表3：7月降准后DR007依旧围绕政策利率波动

资料来源：中国人民银行

同时，央行有关负责人在答记者问中表示本次降准是货币政策常规操作，稳健货币政策取向没有改变。此次降准的目的是加强跨周期调节，优化金融机构的资金结构，提升金融服务能力，更好支持实体经济。一是在保持流动性合理充裕的同时，有效增加金融机构支持实体经济的长期稳定资金来源，增强金融机构资金配置能力。二是引导金融机构积极运用降准资金加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约150亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。

未来货币政策展望

12月6日政治局会议召开，明确提及“着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间”，因此稳增长是当前的首要目标。短期来看，结构性通胀依然是制约，货币进一步宽松空间有限。但与此同时，作为经济领先指标的社融数据依旧在底部徘徊，信贷结构较差，随着明年上半年PPI触顶回落，通胀压力逐步缓解，届时动用更加具有刺激性的手段也未必不可期待。

图表4：2019年我国处于新一轮降息周期

资料来源：中国人民银行

市场影响

相较于7月降准的突如其来，由于当前经济稳增长压力较大已是市场共识，本次降准自然也在市场意料之中。因此我们判断本次降准对市场影响相对中性。

对于债市而言，需要谨慎乐观。因为宽货币不是目的，宽货币带动宽信用才是目的。短期内我国稳增长压力较大，经济景气度不高。央行是意图通过降准释放中长期资金置换MLF，从而降低银行放贷成本、提升放贷意愿，以达到信用企稳的目的。虽然短期内受流动性宽松影响利率或有所下行，但在经济有“底”的跨周期调节背景下不宜对利率下行空间过度乐观。依旧判断10Y国债利率围绕政策利率呈现上有顶、下有底的震荡态势。

对于股市而言，不必太过悲观。与债券市场不同，无论是宽货币还是宽信用，对权益市场均有一定利好效应。央行坚持稳健中性、合理充裕的货币政策有利于稳定市场流动性，同时宽信用预期有望为股市带来增量资金。随着经济下行预期不断改善，A股有望迎来做多窗口。与此同时，作为房地产投资的替代，绿色基建有望发力，碳中和主题的光伏和风电等清洁能源板块将明显受益。同时关注受益于“碳减排支持工具”和“清洁高效利用专项再贷款”的相关高技术制造以及绿色环保行业。

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